Voiko kuuluisaan arvostusmittariin luottaa? Mittari kertoo osakkeiden olevan huippukalliita

Sijoitusvuosi on lähtenyt väärällä jalalla liikkeelle, kun rahapolitiikan kiristäminen on realisoitumassaa aiempia arvioita nopeammin ja voimakkaammin. Sijoitusmarkkinoiden erinomaiset tuotot ovat paljolti perustuneet erittäin elvyttävään raha- ja finanssipolitiikkaan, ja vahva talous voi kääntää vipua päinvastaiseen suuntaan, jolloin kohonneet arvostukset voivat antaa periksi.

Kauhuskenaario on, että osakkeet toistavat historiaansa ja näiltä arvostustasoilta seuraavan vuosikymmenen tuotto jää olemattomaksi. Kuvassa 1 on esitetty paljon seurattu Shillerin P/E, joka tarkoittaa osakkeiden hinnan ja viimeisimmän kymmenen vuoden keskimääräisten reaalisten tulosten suhdetta. Shillerin P/E on noussut miltei tasolle 40, mikä indikoisi jopa negatiivista tuottoa.

Kuva 1. Shillerin P/E ja synkkä tulkinta

Kuvan tulkinta on kuitenkin ylipessimistinen. Negatiivisten 10 vuoden tuottojen historia muodostuu teknokuplan huipulta finanssikriisin pohjalle, eli hyvin poikkeukselliseen yhteensattumaan, joka tuskin samanlaisena toistuu. Kuvassa 2 on esitetty tuotto myös 15 vuodelta, jolloin aikaa jää myös kriisistä toipumiseen ja tuotot nousevat selvästi positiiviseksi. Kauhua ei kannata perustaa sattuman oikkuihin.

Kuva 2. Shiller P/E ja osaketuotto aikasarjana

Kuvassa 1 vaivaa pari muutakin seikkaa. Ensinnäkin, arvostuksen ja tulevan tuoton suhde on esitetty lineaarisena, vaikka P/E-suhteen käänteislukuna saatava tuotto-odotus eli ”earnings yield” on luonteeltaan epälineaarinen. Toiseksi, ”Dividend Discount Model”:n mukaan arvostuksesta estimoitu tuotto-odotus on reaalinen.

Kuvassa 3 nämä seikat on korjattu. Lisäksi Shillerin P/E:n normaalin 10 vuoden laskentaperiodi on muutettu 15 vuoden mittaiseksi, joka täsmää yllä kuvattuun 15 vuoden vakaampaan tuottoperiodiin. Kauhu poistuu, sillä tällä mallilla reaalituotonkin voi olettaa selvästi positiiviseksi. Kylmä fakta silti on, että näillä arvostuksilla tuotto-odotukset ovat historiaa alhaisemmat, eli saman summan kerryttäminen vaatii nyt isompia säästöeriä.

Kuva 3. Arvostus 15v tuloksilla ja osakkeiden reaalituotto

Tämäkään malli ei täydellisesti ennusta tulevaa, sillä alkutilanteen arvostuksen lisäksi periodin tuottoon vaikuttavat tulosten kehitys, osingot, arvostuksen muutos ja ostovoiman kannalta myös inflaatio. Esimerkiksi inflaatiopaineisella 70-luvulla osakkeiden kehitys takkusi ja stagflaatiovaiheisiin päättyneet periodit antoivat negatiivisia reaalituottoja. Sijoittajat puntaroivatkin kasvu- ja inflaatioregiimejä herkällä kädellä.

Hannu Nummiaro
Ekonomisti
LähiTapiola Varainhoito Oy

Tämä on mainos. Tutustu ennen lopullisten sijoituspäätösten tekemistä sijoituskohteen lakisääteisiin dokumentteihin, jotka ovat saatavilla LähiTapiolan nettisivuilla. Tässä esitettyjä tietoja ei tule yksinään käyttää sijoituspäätöksen perustana eikä tietoja ole tarkoitettu kehotukseksi käydä kauppaa sijoitustuotteilla tai -palveluilla.